mardi 14 décembre 2010

Canal + : une obligation garantie à 50 ans à décrypter pour le PEA

Tout le monde connaît Canal +, mais connaissez-vous FR0000125460 - AN ?


Une chaîne de télévision privée

Voici la présentation sur Boursorama :
Canal+ est la 1re chaîne de télévision payante française. Le groupe est spécialisé dans l'édition, la production et la diffusion de la chaîne généraliste (Canal+) et des chaînes thématiques (Canal+ Cinéma, Canal+ Sport, Canal+ family et Canal+ Décalé) sur le câble, le satellite, l'ADSL et la TNT.
Le CA par source de revenus se répartit comme suit :
- ventes d'abonnements (90,3%) : 5,3 millions d'abonnés à fin 2009 ;
- parrainages et ventes d'espaces publicitaires (7,4%) : sur les chaînes Canal+ et Sport+ ;
- autres (2,3%).


Cette entreprise a d'importants revenus récurrents et devraient être en excellente santé financière.

 Un actionnaire de référence : Canal + France, avec en embuscade Vivendi et Lagardère...


 Structure de l'actionnariat

 La société appartient de façon indirecte à de grands groupes : Lagardère et Vivendi.

Lagardère souhaite se désengager de Canal+ France depuis 2010. Qui va reprendre ces parts ? Vivendi le souhaite, mais à quel prix pour Lagardère ?

Vivendi pourrait être tenter ensuite de racheter Canal+ et de ne plus laisser ce titre sur le marché.

De beaux dividendes

Allons voir de plus près les dividendes qu'elle a versé


0,27€
2009


0,26€
2008


0,25€
2007


0,24€
2006


0,23€
2005


0,22€
2004


0,21€
2003


0,20€
2002


0,18€
2001


0,15€
2000 

La régularité est impressionnante ! Le rendement est de 5,3%.  Mais, il ne faut pas s'arrêter la. Est-ce un dividende pérenne ? Est-ce que l'entreprise en a les moyens ?

Le dernier rapport annuel nous apporte la réponse et quelques surprises. L'entreprise est toujours bénéficiaire, son chiffre d'affaire et son résultat restent stables.

Un résultat garanti

Dans le rapport annuel, sur la page 2, nous pouvons lire ce qui suit :

Le résultat garanti de la Société Canal + correspond à un résultat (hors financier et impôts et hors produits et charges des activités ordinaires d’exploitation) égal à 3,3 % de son chiffre d’affaires abonnements pouvant varier entre 57,3 M€ et 64,6 M€ pour 2009, ces deux bornes augmentant de 2,5 % chaque année. Le résultat garanti 2010 s’établira donc entre 58,7 et 66,2 M€.

Et sur la page 9 :
1.2 CONVENTION DE DISTRIBUTION
En 2000, Canal+, tout en demeurant propriétaire de sa base d’abonnés, en a apporté la jouissance à Canal + DISTRIBUTION.
Par l’effet d’une convention intervenue entre Canal + et Canal + DISTRIBUTION, le droit d’exploitation commerciale exclusive de la base d’abonnés a été conféré à Canal + ainsi que les droits qui y sont associés, pour les besoins de l’exploitation de la chaîne, lui permettant d’encaisser directement le produit des abonnements et de faire face ainsi à l’ensemble de ses charges d’exploitation, et notamment à ses obligations réglementaires et conventionnelles à l’égard du cinéma et de l’audiovisuel français.
Par l’effet de cette même convention, Canal + a confié à Canal + DISTRIBUTION, également à titre exclusif, les prestations de distribution et de commercialisation de la chaîne.
Au titre de la convention susvisée, Canal + s’est vue garantir par Canal + DISTRIBUTION un résultat avant résultat financier, impôts et autres produits et charges des activités ordinaires, déterminé sur une
base consolidée et égal à 3,3% du chiffre d’affaires abonnements hors taxes de Canal +
. Il est précisé que ce montant devait être compris, pour 2009, entre 57,3 M€ et 64,6 M€, ces deux bornes augmentant de 2,5% par an.
Le contrat est conclu pour une durée de cinquante ans, soit jusqu’en 2050, renouvelable par périodes successives de cinq ans.


Nous avions 268M€ de capitaux propres au 31/12/2009 et un résultat net de 40M€ pour un capitalisation boursière de de 640M€. Le résultat garanti nous permet d'avoir une visibilité sur le titre et de pouvoir se protéger d'une inflation modérée.

Le rapport nous laisse penser que l'activité aura un croissance faible et que les revenus resteront récurrents. Cependant, nous pouvons penser que la concurrence, en particulier la TNT et les surenchères pour les droits du football, pourront pénaliser Canal+.

Bilan

L'entreprise a une politique du dividende généreuse et satisfaisante. Les résultats sont bons.

Attention à ne pas prendre la garantie pour "argent comptant". Je n'ai pas ce contrat entre mes mains et je ne l'ai pas signé. Je pense que le risque est faible pour le non respect de ce contrat, mais il existe quand même.

J'assimile cette action à une obligation dont le taux augmente chaque année de 2,5% et dont la valeur de 2050 est égale à celle de 2010. En prenant ces hypothèses, on obtient sur 40 ans un TRI de plus de 11% !

Le seul danger est une inflation importante (taux élevé) qui rogneront la valeur.

A loger en fond de portefeuille, de préférence dans un PEA... J'ai un PRU de 5,536€.

Des avis ? Des critiques ? Un oubli de ma part ?

7 commentaires:

  1. Merci Super Pognon d'avoir tout détaillé ! J'aime beaucoup ce titre aussi !

    PRU de 5,65 chez moi mais c'est la récurrence et la croissance des revenus que j'ai achetées... toi aussi je suppose.

    D'ailleurs, avoir une ligne de rendement en moins-value est plus utile fiscalement qu'une ligne en plus-value.

    Et bonne chance pour le blog, les premiers articles sont super !

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  2. Merci pour ton commentaire Robin.

    J'apprécie beaucoup ce titre.

    Tu supposes bien ;)

    Merci. Je vais essayer de proposer des sujets intéressants en parlant d'un peu de tout : big caps, small caps, obligations...

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  3. Malgré le grand nombre d'adorateurs de l'action Canal+, je suis très sceptique. Pour les raisons suivantes (en simplifiant à l'extrême):
    - Groupe Canal+ garantit le résultat d'exploitation de sa filiale à 49% Canal+, mais pas son résultat net, et encore moins son dividende.
    - Parlons d'abord du résultat net: si Canal+ est obligé par sa maison mère à faire de gros investissements (achats de droits télé, etc.), cela va baisser ses produits financiers, créer des frais financiers et baisser son résultat net et donc son dividende.
    - Parlons surtout du dividende: je trouve que Vivendi a été sympa avec les minoritaires de C+, en augmentant de 0,01€ le dividende par an, donnant à celui-ci son impressionnante régularité. Mais rien n'oblige Vivendi à faire verser un dividende élevé par sa filiale, qui pourrait même diviser par deux son dividende plusieurs années de suite, histoire de décourager les minoritaires et faire effondrer le prix (et plus tard, racheter l'action pour une bouchée de pain).
    - D'autant que Vivendi n'est pas pénalisé en arrêtant le dividende de C+, bien au contraire: il accède déjà à tout le cash de C+, en l'empruntant au taux ridiculement faible de 1% environ, en prétendant que c'est de la dette court terme intra-groupe (alors que c'est un prêt permanent de C+ à Vivendi). A l'inverse, chaque fois que C+ distribue un dividende, 51% de ce dividende va aux minos, donc sort du bilan consolidé de Vivendi, donc augmente la dette nette conso de Vivendi et prive ce Groupe d'un cash lui coûtant juste 1%.

    - Tout cela explique d'ailleurs pourquoi Vivendi n'a aucun intérêt à lancer une OPR à 7€ ou 9€, comme certains doux rêveurs l'espèrent. Pourquoi s'endetteraient-ils de 1 milliard d'euros à 6% minimum, pour racheter une société dont ils contrôlent déjà tout le cash flow, lequel cash flow ne leur coûte que 1% en intérêts. Le tout pour juste économiser des coûts de cotation en bourse ne dépassant pas 120 K€/an. D'autant que tout l'Ebit de C+ est déjà consolidé à 100% dans les comptes de Vivendi (bien que Vivendi ne possède que 49% de C+: ce sont les règles de consolidation par intégration globale)
    Je ne pense pas que Vivendi puisse être bête à ce point.

    ZIRK

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  4. Merci pour ce commentaire de grande qualité, Zirk.

    J'ai fait une énorme bourde en laissant penser que Vivendi pourrait racheter Canal+. Un loi interdit la détention de plus de 49% du capital d'une chaîne hertzienne... Vivendi s'est juste conformée à la loi en la contournant au maximum (voir l'organisation de Canal+ groupe et Canal+ France). Pas d'OPRO tant que cette loi existera.

    J'ai souligné également que de lourdes charges pourraient venir réduire ou éliminer le résultat net : droits du football, concurrence... On est d'accord.

    Rien n'oblige Vivendi à verser le dividende aux actionnaires de Canal+. Mais qui les a forcé pendant 10 ans ? C'est vrai que c'est étrange, mais je dirais que c'est une preuve que le "contrat" fonctionne avec les actionnaires. Mais nous ne savons pas ce que nous réserve l'avenir...

    Vivendi en l'état actuel ne peut pas racheter Canal+. Massacrer le cours n'est pas intéressant (diminution de ses actifs dans le bilan, si le bilan n'est pas truandé...).

    Je pense que Vivendi souhaite juste maintenir le cours et qu'elle se serait bien passée de ce montage...

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  5. Loi n°94-88, dite loi Carignon
    http://www.ddm.gouv.fr/article.php3?id_article=265

    "La loi n° 94-88 du 1er février 1994 (dite « Carignon ») a partiellement assoupli le dispositif issu de la loi du 27 novembre 1986 en portant de 25% à 49% la fraction du capital ou des droits de vote qu’une même personne pouvait détenir dans une société titulaire d’une autorisation relative à un service national de télévision diffusé par voie hertzienne terrestre."

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  6. Canal+ vient de maintenir son dividende à 0,27€ et ne l'a pas augmenté de 2,5% minimum par an comme dans les 8 dernières années.
    Cela confirme ce que je disais ci-dessus.

    Les détenteurs de l'action Canal+ risquent de grandes déconvenues dans le futur. Encore une fois, rien ne leur garantit que leur dividende augmentera de 2,5% minimum par an. La preuve ...

    Zirk

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  7. Le REX est toujours garanti.

    On peut se poser quelques questions avec le maintien du dividende à 0,27€. Je commence à être sceptique...

    Mais, je vais me faire l'avocat du diable. A augmenter le dividende de 0,1€ par an depuis le début, on dépasse les 2,5%... Il fallait bien un rattrapage !

    Voila, en conclusion, je dirais à surveiller et méfiance...

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